Huolien täyttämä vuosi on ollut tuottoisa

Riskilliset omaisuuslajit nousussa

Osakemarkkinat ja riskilliset sijoitukset ovat jatkaneet nousussa myös elokuussa. Ristiriita vuoden hyvin tuottojen ja tilannekuvan välillä tuntuu nyt erityisen suurelta. Suomen osakemarkkinan tuotto on noussut jo lähelle 20 prosenttia vuoden alusta, vaikka talouden tila ei edelleenkään ole kohonnut merkittävästi.  Eurooppalaisten osakkeiden tuotto ylittää mukavasti 10 prosenttia.

Paikallisessa valuutassa tarkasteltuna USA:n osakemarkkina on myös yli 10 prosentin nousussa vuoden alusta ja lähellä kaikkien aikojen korkeinta tasoa. Euromääräiselle sijoittajalle tuotot USA:sta jäävät kuitenkin negatiivisiksi, sillä dollari on heikentynyt euroa vastaan voimakkaasti. Myös pohjoismainen osakemarkkinatuotto jää miinuksen puolelle vuoden alusta ja sen heikko kehitys selittyy muutamalla yksittäisellä osakkeella. Pohjoismainen osakemarkkinatuotto ilman tanskalaista Novo Nordisk -lääkekonsernia nousee kymmenen prosentin kieppeille. Osakkeen kehitys on myös vaikuttanut siihen, että Kööpenhaminan pörssi jää globaalisti toiseksi heikoimmaksi pörssiksi kuluvana vuonna.

Korkotuotot ovat jatkaneet vakaata kehitystään myös elokuussa. Parasta tuottoa on ollut saatavilla dollarimääräisissä kehittyvien maiden lainoissa ja heikointa tuottoa euroalueen valtionlainaobligaatioista. Poliittinen epävarmuus Ranskassa on nostanut ranskalaisten valtionlainojen korkoja ja ero saksalaisiin valtionlainoihin oli kuun lopulla suurin seitsemään kuukauteen.

Positiivista kehitystä riskillisissä omaisuuslajeissa selittävät useat tekijät. Talouskasvu on ollut odotuksia vahvempaa koko alkuvuoden, ja arviot loppuvuoden kehityksestä ovat heikkenemisestä huolimatta pysyneet positiivisina. Tullien vaikutusten odotetaan laimentuvan eri tahojen kesken globaalisti osuen ajan kanssa lähinnä suuryritysten kapeampiin tulosmarginaaleihin. Jos Trumpin näkemykset saavat valtaa, heikkenevä dollari, laskevat markkinakorot ja matalampi öljyn hinta vaikuttavat talouden kehitykseen myönteisesti.

Muuttuva maailmajärjestys

Presidentti Trump ajaa uudenlaista maailmanjärjestystä useasta syystä. Toisaalta hän tavoittelee Yhdysvaltojen velan supistamista, mutta haluaa myös kasvattaa kilpailukykyä teknologian saralla, joka mahdollistaa tuottavuuden kasvun tulevaisuudessa. Hän tavoittelee varallisuuden siirtoa suuryrityksiltä kuluttajille. Kuluttajan asema Yhdysvalloissa on monessa mielessä muuttunut haastavammaksi, kun tuotantoa on siirretty halvempiin maihin. Tullien katsotaan olevan eräänlainen vero suuryrityksille ja varoja siirretään eri keinoin kuluttajalle. Osakemarkkinoiden nähdään jo hyväksyneen tullit, koska osakemarkkinoiden volatiliteetti tai arvonvaihtelut ovat lähellä kuluvan vuoden pohjia.

Tullien on nähty heikentävän dollaria, mikä itsessään parantaa maan kilpailukykyä kansainvälisesti. Tullien nähdään myös vaimentavan talouskasvua, mikä edesauttaa inflaation pysymistä matalana. Matala inflaatio mahdollistaa lisäelvytyksen maassa, jonka talouden kuva on muuttunut heikommaksi, talouden aktiviteetti vaimeammaksi ja työttömyyden nousu todelliseksi. Toimia ohjauskorkojen laskemiseksi odotetaan siis innokkaana jo syyskuun Fedin kokouksesta. Markkinoihin vaikuttaa myös matalampi öljyn hinta. Aktiivisuus sotatoimien vähentämiseksi Lähi-idässä ja Ukrainassa mahdollistaa lisääntyvän öljyn tarjonnan, mikä painaa öljyn hintaa matalammaksi. Energiakomponentti ei täten muodostaisi ongelmaa hintavakauden osalta ja helpottaisi autoilevien amerikkalaisten arkea.

Matalammat korot ja öljyn hinta sekä heikompi dollari voisivat yhdessä erilaisten elvytystoimenpiteiden kanssa antaa voimakkaan kasvusysäyksen talouteen. Yhdysvaltojen olisi täten mahdollista kasvaa ulos valtionvelastaan, kun velka olisi pienempi suhteessa suurempaan valtiontalouteen. Toisen maailmansodan jälkeen nähtiin vastaavanlainen liike, kun talous nousi voimakkaasti ja samalla korot pysyivät matalina.

Eteenpäin katsovat indikaattorit osoittavat vahvuutta

Ostopäällikköindeksi, jota on pidetty suhteellisen luotettavana indikaattorina talouden aktiviteetin suhteen, on osoittanut odotuksia parempaa kehitystä. Euroalueella ja USA:ssa sekä palveluiden että teollisuuden indeksit ovat ylittäneet 50:n rajapyykin. Yli 50:n taso merkitsee kiihtyvää talouden aktiviteettia ja taso alle 50:n heikkenevää talouden aktiviteettia. Etenkin euroalueen teollisuuskomponentti on osoittanut myönteistä kehitystä. Vuoden alun aikana indikaattori on noussut noin 45 indeksipisteen tasosta yli 50:een osoittaen, että voimakkaat infrastruktuuri- ja puolustusinvestoinnit ja -suunnitelmat ovat piristäneet teollisuutta. Yritykset voivat nyt kauppasopimusten solmimisen jälkeen paremmin arvioida tullien vaikutuksia toimintaansa, vaikka tieto- ja tulkinta-aukkoja edelleen löytyy monissa kohdin.

NATO-tavoitteen jakaminen sekä infrastruktuurin, että puolustuksen investointeihin on ollut erittäin kauaskatseista. Koska länsieurooppalaiset maat eivät aina miellä Venäjää yhtä suureksi uhaksi kuin itäeurooppalaiset maat, voidaan investoinnit ohjata myös erilaisiin infrastruktuurin projekteihin, kuten sähköverkon vahvistamiseen, tieverkon ja siltojen rakentamiseen sekä huoltovarmuuden takaamiseen.

Näemme, että Euroopalla on kaikki mahdollisuudet tuottaa hyvin jatkossakin. Jos dollari jatkaa heikkenemistään, se rajaa euromääräisiä amerikkalaisia tuottoja, mikä suhteellisesti parantaa eurooppalaisten sijoitusten mielekkyyttä jatkossakin. Kun tavaravienti Euroopasta USA:han on noin 3 %, tulli 15 % ja tullit kattavat noin 70 % tuotteista, vaikutuksen tulisi olla noin -0,3 % EU:n bruttokansantuotteeseen.

Keskuspankilla tilaa laskea korkoja

Suurta huomiota on saanut USA:n keskuspankin ja presidentti Trumpin välinen kädenvääntö ohjauskoroista. Keskuspankin viestinnässä on pääosin painotettu inflaatioriskejä, kunnes työttömyys alkoi nousta kesän lopun lukujen valossa ja riskit siirtyivät täystyöllisyyden ylläpitämiseen. Kuluttajaluottamusmittauksen työn saatavuutta mukaileva indikaattori (Jobs plentiful-Hard to get) laski elokuussa 9,7 prosenttiin. Luku on heikentynyt joka kuukausi vuoden mittaan, eikä tasoittumista ole vielä havaittavissa. Toisaalta on hyvä huomata, että myös työvoiman saatavuutta on rajattu pysäytetyn maahanmuuton muodossa.

Inflaatio on tullien takia väistämättä nousussa, mutta sen toteutuminen tuntuu olevan hidasta ja myös osittain kertaluontoista. Useat yritykset ovat myös kommentoineet, ettei hintojen siirtäminen loppuasiakkaille ole mahdollista kysynnän pysyessä matalalla. Yritykset keskittyvät nyt uusimaan sopimuksiaan tuotantoketjussa, tekemään kustannussäästöjä ja kustannusten nousu siirretään asiakkaille asteittain yli suhteellisen rajoitetun ajan.

Fedin johtokunnan seitsemästä jäsenestä kolme henkilöä on Trumpin nimittämää. Kiista johtokunnan jäsenen Lisa Cookin paikasta käy kuumana. Jos presidentti Trump pääsee nimittämään neljännen johtokunnan jäsenen, keskuspankin itsenäisyys lienee yhä suuremmassa määrin uhattuna ja odotukset nopeammille koronlaskuille kiihtyvät.

Onnistuuko presidentti Trumpin uhkapeli?

Presidentti Trumpin uhkapeli talouden kanssa on saanut alasuuntaiset riskit nousuun. Mikäli hän onnistuu laskemaan markkinakorkoja, vaimentamaan öljyn hintaa ja dollari jatkaa heikkenemistä, se mahdollistaa nopeamman kasvun, joka suhteessa vähentää velkataakkaa. Jos kuitenkin jokin osa-alue ei toteudu presidentin visioiden mukaan, on suuri riski sille, että talous notkahtaa odotuksia enemmän joko heikon kulutuskysynnän tai odotuksia korkeamman inflaation takia.

Syyskuussa julkistettava talousdata on nyt tärkeässä roolissa ennen Fedin syyskuista kokousta. Data antaa tukea keskuspankin päätöksenteolle ja lopputulos tuntuu - usein vaihtelurikkaan syksyn aikana - binääriseltä. Todennäköisesti, emme tänäkään syksynä selviydy ilman korjauksia osakemarkkinoilla, mutta talouden suunta paranee kohti vuotta 2026 mentäessä.

Lisäsimme osakkeita elokuussa

Lisäsimme salkuissa osakesijoitusten painoa elokuussa. Osakkeiden sisällä Euroopan markkinat jatkavat ylipainossa. Eurooppa on saanut vastatuulta tullineuvotteluissa, mutta talouden mittarit liikkuvat oikeaan suuntaan. Japanin pidämme alipainossa talouden hidastuessa vuoden loppua kohden, inflaation pysyessä yli keskuspankin tavoitetason, ja rahapolitiikan kiristyessä. Yhdysvallat, Suomi ja kehittyvät markkinat jatkavat neutraalissa painossa.

Yhdysvalloissa osakemarkkinat ovat jatkaneet vahvaa nousua teknologiasektorin johdolla. Markkinat käänsivät suunnan keväällä, kun tauko tariffeissa helpotti kauppasodan riskejä. Yritykset ovat raportoineet vahvoja tuloksia, ja tuloskausi ylitti odotukset niin liikevaihdon kuin tuloskasvun osalta. Maan talouskasvu näyttää selvinneen tullineuvotteluista odotuksia vahvempana. Kasvuennusteita on viime viikkoina tarkistettu ylöspäin koko vuoden osalta. Työllisyyskehitys on jatkunut pehmeänä, mikä on lisännyt keskustelua tarpeesta laskea ohjauskoroa. Keskuspankin pääjohtaja Powellin Jackson Holessa pitämän puheen jälkeen ohjauskoronlasku syyskuussa näyttää varmalta. Keskuspankille jännitystä syksyyn tuo inflaatiolukujen seuraaminen. Viimeksi raportoitujen tuottajahintojen nousuvauhti ylitti selvästi ekonomistien ennusteet, mikä voi heijastua kuluttajahintoihin myöhemmin syksyllä. Tämä kehitys saattaa vaikuttaa siihen, miten markkinat hinnoittelevat tulevia ohjauskoron laskuja, sillä kiihtyvä inflaatio voi rajoittaa keskuspankin elvytysvaraa. Nostimme elokuussa Yhdysvaltojen painoa, sillä sijoittajilla riittää jälleen uskoa Yhdysvaltoihin. Isojen yhtiöiden kasvu jatkuu vahvana ja tuottokehitys näyttää leviävän pienempiin yhtiöihin.

Euroopassa vuosi käynnistyi vahvasti. Saksa ilmoitti infrastruktuuri- ja puolustusinvestoinneista ja Euroopan komission maanosan kilpailukykyä tukevat suunnitelmat etenevät. Kevään kurssipyrähdyksen jälkeen osakeindeksien liike on ollut sivuttaissuuntaista. Viimeisin tuloskausi sujui Euroopassa vaatimattomammin kuin Yhdysvalloissa. Lisäksi Ranskan poliittinen tilanne voi tuoda pientä turbulenssia Eurooppaan. Talouden mittarit, kuten ostopäällikköindeksit ja teollisuustuotanto, osoittavat kuitenkin myönteisen vireen jatkuvan. Maanosan suurimman talouden Saksan sijoittajien ja liike-elämän tulevaisuuden luottamusta kuvaavien mittareiden, kuten IFO- ja ZEW-indeksin, kohoaminen on jatkunut. Euroalueen inflaatio on hallinnassa, mikä antaa Euroopan keskuspankille mahdollisuuden reagoida joustavasti talouden tukemiseen. Näkymät Euroopan osakemarkkinoille pysyvät suotuisina ja perustavat ylipainon osakesalkussamme.

Kehittyvillä markkinoilla viime kuukausien voittajina ovat olleet erityisesti kiinalaiset teknologiayhtiöt, jotka ovat nousseet sektorin vetäessä globaalisti. Kiinan osakemarkkinoita ovat tukeneet valtion tukiostot. Vaikka Kiinassa raportoidut talousluvut ovat jääneet odotuksista, sijoittajia heikko makrodata ei ole säikäyttänyt. Kiinassa inflaatio pysyy matalana ja keskuspankin elvyttävät toimet, kuten kassavarantovaatimusten ja korkojen lasku, tukevat markkinan kehitystä. Yhdysvaltojen keskuspankin koronlaskut avaavat muille kehittyvien talouksien keskuspankeille tilaa rahapolitiikan kevennyksille. Kehittyvien markkinoiden sijoitukset jatkavat osakkeiden sisällä neutraalipainossa.

Japanissa talouskasvun mittarit ennakoivat maltillisia kasvunäkymiä loppuvuodelle. Kuluttajahintojen muutos on keskuspankin tavoitteen yläpuolella. Energian ja ruoan inflaatiopaineet ovat pitäneet kuluttajaluottamuksen matalalla. Keskuspankin odotetaan kiristävän rahapolitiikkaa loppuvuonna tai heti ensi vuoden alussa. Maan osakemarkkinat nousivat elokuussa ja Topix-indeksi kohosi uusiin huippuihin ensimmäisen kerran vuoden 1989 jälkeen. Hyödynsimme tätä laskemalla Japanin painoa, ja maa on siten selkeimmin alipainossa osakesijoituksissamme.

Suomea rasittaa globaalissa vertailussa hidas talouskasvu ja geopoliittiset riskit Ukrainan sodan jatkuessa. Inflaatio on saatu kuriin ja viitekorkojen lasku auttaa asuntovelallisia. Kulutuksen elpymistä rajoittaa se, että työmarkkinoiden tilanne on jatkunut vaisuna. Elinkeinoelämän luottamus on kuitenkin paranemassa, mikä nostaa odotuksia työllisyyden käänteestä. Pörssissä vain pieni osa yhtiöistä onnistui kesän tuloskaudella ylittämään analyytikoiden ennusteet. Vielä tammikuussa koko vuoden tuloskasvuksi odotettiin 15 %, mutta nyt odotus on kääntynyt negatiiviseksi. Analyytikoiden kasvanut varovaisuus kertoo yleisestä epävarmuudesta markkinan suunnasta. Positiivisella puolella kotimaisen pörssin odotetaan saavan loppuvuoden aikana uusia listautuja. Kansainvälisten sijoittajien luottamuksen palauttamiseksi taloudesta tarvitaan lisää positiivisia yllätyksiä. Monien yllätykseksi Suomen osakemarkkinat ovat tänä vuonna tuottokärjessä keskeisistä osakemarkkinoista. Hyödyimme tästä keväällä ylipainottamalla Suomea muita markkinoita paremman tuottojakson aikana. Tällä hetkellä Suomi on salkuissa neutraalipainossa.

Euroalueen luottoriskilliset sijoitukset jatkavat edelleen ylipainossa – kehittyvien markkinoiden lainat nostettiin alipainosta neutraaliin

Elokuu oli lomakuukaudeksi täynnä tapahtumia sisältäen muun muassa Ukrainan ja Venäjän sodan rauhanneuvottelut, Jackson Holen linjanvedot, USA:n heikomman työmarkkinadatan sekä Trumpin yritykset Fedin johtajiston muuttamiseksi. Kesän aikana edistyneet tullisopimukset tuntuivat ottavan hieman takapakkia. Kaikesta huolimatta korkomarkkinoilla ei nähty merkittäviä liikkeitä kuukausitasolla.

Keskuspankkirintamalla EKP:n ohjauskorkojen hinnoittelu pysyi tiukasti ennallaan – EKP pitää ohjauskorkonsa toistaiseksi paikallaan 2 prosentissa. Fedin osalta sen sijaan koronlaskuodotukset lisääntyivät loppuvuoden osalta ainakin yhden 25 korkopisteen verran. Tämä johtui odotuksia heikommista työmarkkinalukujulkaisuista, Powellin Jackson Holen hieman kyyhkysmäisistä lausunnoista sekä Trumpin yrityksestä erottaa Fedin johtokunnan äänestävä jäsen Lisa Cook. Trump pyrkii siis muodostamaan Fedin johtokuntaa enemmän laskevia korkoja suosivaksi. USA:n valtionlainakorot 10 vuoden maturiteettiin asti laskivat noin 10 korkopistettä johtuen edellisistä seikoista. 30 vuoden korko kuitenkin nousi joitakin korkopisteitä. Ultrapitkien korkojen nousu kuvaa markkinoiden kasvavaa huolta USA:n kasvavasta velkaantumisesta ja ehkä keskuspankin itsenäisyyden ja luottamuksen rapautumisesta pidemmällä aikavälillä. Euroopassa pitkät valtionlainakorot nousivat Saksan korkojen vanavedessä. EKP:n koronlaskujen loppuminen, tulevaisuuden tarjontapaineet puolustus- ja infrainvestointien rahoittamiseksi sekä hieman positiivisuutta orastavat ennakoivat indikaattorit nostivat maltillisesti korkoja. Lisäksi mm. Ranskan ja Hollannin hallitusten luottamusäänestykset luovat painetta maapreemioiden levenemiselle.

Euroalueen luottoriskimarkkinoilla sekä investment grade että high yield -lainoissa preemiot levenivät marginaalisesti johtuen todennäköisesti ostajakunnan lomakauden vietosta. USD määräisten hard currency -lainojen preemiot pysyivät kuitenkin lähes ennallaan siivittäen omaisuusluokan tuoton elokuun parhaimmaksi korkouniversumissa (USA:n alla olevat korko laskivat hieman). Kehittyvien markkinoiden paikallisvaluuttamääräisissä lainoissa korkokomponentti tuotti mukavasti mutta kokonaistuottoa rasitti hieman negatiivinen valuuttakomponentti

Merkittävien tuottoeroja ei korko-omaisuusluokkien välillä muodostunut. Kehittyvien markkinoiden hard currency -lainat tuottivat reilun yhden prosentin, euroalueen yrityslainat muutaman prosentin kymmenyksen plussalla ja heikompana euroalueen valtionlainat noin 0,4 % miinuksella.

Allokaatiossa säilytämme edelleen ylipainon eurooppalaisissa investment grade ja high yield -yrityslainoissa Sijoittajakysyntä on jatkunut voimakkaana eurooppalaisissa investment grade ja high yield -yrityslainoissa. Yritysten fundamentit ovat suhteellisen hyvillä tasoilla, ja talouskuva on hieman piristymässä myös euroalueella. Tekninen kuva on ollut koko kuluneet vuoden aikana positiivinen. Syyskuussa uusemissiomäärät perinteisesti kasvavat, joten sijoittajien ostohalukkuutta tullaan testaamaan syksyn aikana erityisesti, kun hinnoittelu on jo melko tiukoilla tasoilla. Uskomme sentimentin pysyvät hyvänä euroalueen yrityslainoissa syksyn aikana mutta seuraamme tarkasti miten tekninen tilanne lähtee kehittymään syyskuun aikana.

Kehittyen markkinoiden lainoissa siirryimme elokuussa lievästä alipainosta neutraaliin. USA:n pitkien valtionlainojen nousupaineet näyttävät hieman laskeneen elokuun aikana Fedin hieman pehmeämpien lausuntojen sekä työmarkkinoiden osittaisen viilenemisen kautta. Trumpin painostusta eri keinoilla korkojen laskemiseksi ei sovi aliarvioida. Kehittyvien markkinoiden lainat korreloivat perinteisesti voimakkaasti US-korkojen kanssa. Kehittyvien markkinoiden fundamentit mm. valtioiden velanhoitokyvyn suhteen ovat keskimäärin länsimaita paremmalla tasolla. Inflaatiokehitys on suotuisampaa verrattuna länsimaihin ja täten paikallisilla keskuspankeilla on tilaan laskea ohjauskorkojaan edelleen. Kehittyvien markkinoiden lainat tarjoavat lisäksi korkomarkkinoiden korkeinta juoksevaa tuottoa.

Euroalueen valtionlainat jatkavat neutraalissa ja yrityslainojen ylipainon rahoitamme rahamarkkinoiden alipainolla.