Avkastningen från årets början utraderad
Oroligheterna till följd av Iran‑konflikten har utraderat de starka avkastningarna från årets början. Under mars gav amerikanska värdepapper, som betraktas som en trygg hamn, den bästa avkastningen. Räknat i euro sjönk de amerikanska aktierna endast med 2,6 %, trots kraftiga svängningar under månaden. Tillväxtmarknaderna och Japan, som haft en god utveckling i början av året, vände ned tydligt i mars. Aktiemarknaderna i Finland och Europa föll, men nedgången var rätt måttlig, särskilt i Finland. Avkastningen i Finland stöddes av indexets stora vikt i energisektorn, samt landets minskade beroende av fossila bränslen.
Effekterna av Iran‑konflikten
Kriget i Iran förväntas avta under de närmaste veckorna. Förhandlingar förs med hjälp av olika medlarländer och USA:s administration har meddelat att man avser att dra tillbaka sina trupper inom några veckor. Samtidigt har rubrikerna innehållit uppgifter om intensiva bombningar, vilket gör nyhetsflödet motsägelsefullt och fyllt av både hot och eftergifter. Även om förhandlingar pågår och ett avtal mellan länderna verkar vara inom räckhåll, är ett avtal inte ett villkor för trupptillbakadragandet. Irans president har också uttryckt sin vilja att avsluta kriget, bland annat under förutsättning att landet får säkerhetsgarantier för att aggressionerna inte upprepas. Det har även förekommit skriverier om eventuella betalningar till Iran gentemot en trygg fart i Hormuz-sundet.
Ur investerarens perspektiv är det avgörande att energitillgången normaliseras inom en relativt kort tid. Om så sker, bedöms de ekonomiska effekterna bli begränsade, även om många aktörer redan har sänkt sina tillväxtprognoser och höjt sina inflationsprognoser. Att öka energitillgången står nu högst upp på prioriteringslistan, och förväntningarna kring en säker öppning av Hormuzsundet är en nyckelfråga. Starka intressen för en öppning av sundet finns i Asien. De huvudsakliga destinationsländerna för oljeprodukter som transporteras genom Hormuzsundet är Kina, Indien, Sydkorea och Japan, men även andra asiatiska länder. Detta torde öka Asiens vilja att främja förhandlingarna. Europas andel av produkterna som passerar sundet är endast 3,8 procent, och importen gäller främst raffinerade oljeprodukter såsom diesel eller flygbränsle. Eftersom USA är energisjälvförsörjande uppstår effekterna främst via globala prisförändringar.
De största ekonomiska effekterna väntas i länder som är mest beroende av fossila bränslen och deras globala priser. Även det ekonomiska läget före energichocken och omfattningen av eventuella stimulansåtgärder påverkar konsekvenserna. En kortvarig konflikt stöds starkt av det inhemska motståndet mot kriget i USA, oron för krigets dödsoffer, samt de närmande kongressvalen, där levnadskostnaderna är en central valfråga. Kriget har bidragit till en tydlig uppgång i bränslepriserna, räntorna har stigit markant och dollarn har stärkts, vilket är negativt för den amerikanska konsumenten.
Geopolitikens kortsiktiga effekter är ofta begränsade
Geopolitiska händelser har sällan någon större påverkan på ekonomin. Situationen i Iran är dock ett undantag, eftersom den i värsta fall både dämpar den ekonomiska tillväxten och ökar prispressen, vilket försvårar centralbankernas möjligheter att stimulera marknaderna. I USA har bensinpriset stigit med över en tredjedel redan under mars, vilket innebär att fördelarna av de skattesänkningar som trädde i kraft i början av året till stora delar går förlorade. Staterna väntas ingripa för att mildra krisens möjliga effekter för konsumenterna, på samma sätt som under coronakrisen. Investerarnas fokus ligger sällan länge på samma tema, och om energitillgången kan tryggas, lär uppmärksamheten snabbt riktas mot nya rubriker.
Vi bedömer att det oroliga nyhetsflödet får mer långvariga effekter på kapitalflödena. Europeiska investerare börjar nu ifrågasätta sina stora positioner i amerikanska värdepapper. Under de senaste tio åren har de europeiska investeringarna i amerikanska aktier tredubblats i spåren av starka aktiemarknadsavkastningar. Är det nu dags att strategiskt minska exponeringen, särskilt om det finns en oro för en försvagning av dollarn? Även säkerhetsfrågor lyfts fram, oavsett om det gäller militär säkerhet, energisäkerhet eller tryggandet av andra strategiskt viktiga resurser. Investerare väntas vända blicken inåt och i högre grad satsa på sina hemmamarknader, på bekostnad av den geografiska diversifieringen.
Vi minskade riskerna under konfliktens första dagar
Aktiemarknaderna runt om i världen steg under årets två första månader med stöd av ett gynnsamt makroekonomiskt läge. Ledande tillväxtindikatorer och företagens resultatestimat pekade uppåt. Samtidigt förblev de finansiella förhållandena stimulerande och prispressen måttlig. Centralbankerna förväntades inte höja räntorna, eftersom en avmattning på arbetsmarknaden har hållit lönepressen i schack och bostadsrelaterad inflation har dämpat inflationstalen.
De positiva utsikterna fick dock en törn vid skiftet mellan februari och mars. Volatiliteten på aktie‑ och räntemarknaderna ökade efter att Israel och USA hade attackerat Iran. Vi reagerade snabbt i portföljerna i början av mars genom att minska aktieexponeringen efter de första angreppen. Även om vi förväntar oss att krisen löses inom en relativt kort tidsram, utan större konsekvenser för de gynnsamma medelfristiga ekonomiska utsikterna, präglas utvecklingen på kort sikt av betydande osäkerhet. Av denna anledning ökade vi andelen europeiska aktier och minskade exponeringen mot USA. Därigenom ökar den internationella diversifieringen i aktieinvesteringarna och bland annat andelen i teknologisektorn minskar.
Sedan krigets början har energipriserna stigit kraftigt på en kort tid. Om konflikten, i motsats till våra förväntningar, inte får ett snabbt avslut, kommer olje‑ och gaspriser på nuvarande nivåer att driva upp inflationen under de kommande månaderna. Om krisen drar ut på tiden riskerar vi snart att hamna i en situation där den ekonomiska tillväxten bromsar samtidigt som priserna stiger. För konsumenterna blev detta snabbt synligt vid bensinpumparna, i uppvärmningskostnaderna och genom stigande livsmedelspriser. För företagen innebär prisuppgången ett kostnadstryck till följd av högre råvarupriser, vilket ökar produktionskostnaderna och pressar rörelsemarginalerna. I vårt basscenario finner krisen en lösning inom rimlig tid, och den flera veckor långa krisen leder inte till långvariga störningar i den globala ekonomin eller i företagens verksamhet.
Tillväxtmarknadernas räntor i övervikt
I mars steg räntorna och kreditriskpremierna, vilket innebar att samtliga räntebärande tillgångsslag, med undantag för penningmarknadsinvesteringar, gav negativ avkastning. Den största uppgången i räntor sågs i euroområdets korta löptider (den tyska tvåårsräntan +62 räntepunkter), men även de längre räntorna rörde sig i samma riktning (den tyska tioårsräntan +35 räntepunkter). Utvecklingen var likartad även i USA och i tillväxtmarknadernas räntor i lokal valuta. Samtidigt försvagades de lokala valutorna. Inom företagsobligationer i euroområdet ökade kreditriskpremierna för Investment Grade måttligt, med cirka 10 räntepunkter, medan High Yield‑premierna steg med nästan 50 räntepunkter. Avkastningen på tillväxtmarknaderna var den svagaste, med ett resultat på omkring –3,6 procent.
Den främsta orsaken till ränteuppgången och de vidgade riskpremierna var, nästan utan undantag, krigsutbrottet i Iran och den ökade spänningen i hela Mellanöstern. Detta drev upp energipriserna kraftigt, vilket naturligt nog oroade marknaderna: kan stigande energipriser även slå igenom på priserna på tjänster och varor? Centralbankerna signalerade tydligt vid sina penningpolitiska möten i mars att de vid behov är beredda att höja styrräntorna (ECB) och/eller att avbryta planerade räntesänkningar (Fed). Detta ledde till att räntorna särskilt i den korta änden av räntekurvan steg markant. Marknaderna prissätter nu tre räntehöjningar från ECB i år, medan man ännu i februari väntade sig en räntesänkning.
I april fortsätter samma teman som i mars. Fokus ligger på den fortsatta utvecklingen i Mellanösternkrisen. Om konflikten utvecklas i en något mer positiv riktning väntas räntorna falla och kreditriskpremierna minska. Om kriget förblir aktivt eller eskalerar, ökar risken för stagflation.
Vi bedömer att situationen lugnar sig långsamt och försiktigt, vilket bör räcka som en positiv signal för marknaderna. Bakslag kommer sannolikt att förekomma under våren och sommaren, men mot slutet av året väntas situationen vara stabilare än i dagsläget.
Vi anser att euroområdets räntekurva överprissätter ECB:s framtida räntehöjningar, vilket gör att vi förblir försiktigt positiva till ränterisk. Därför är det motiverat att undervikta penningmarknadsinvesteringar. I mars gick vi över till övervikt i tillväxtmarknadsräntor, finansierat via penningmarknaden. Tillväxtmarknadernas fundamenta är i gott skick jämfört med västvärlden, den tekniska bilden är attraktiv och värderingarna har blivit ännu mer lockande efter stigande räntor och försvagade lokalvalutor. Därtill erbjuder dessa marknader den högsta löpande avkastningen inom ränteuniversumet. I allokeringen fortsätter vi att övervikta Investment Grade‑obligationer i euroområdet, då både fundamenta och den tekniska bilden förblir positiva, och vår positiva syn på den framtida ränteutvecklingen stöder detta tillgångsslag.
